投资要点
国务院原则通过《关于加快发展商业养老保险的若干意见》，个税递延型商业养老保险有望加速出台。在人口老龄化加速、抚养比下降、基本养老保险保障有限的环境下，商业养老保险――“第三支柱”的保费规模必将长期显著提升。个税递延的优惠政策有望成为撬动商业养老保险发展的巨大杠杆，中性（乐观）假设下，上市保险公司2017年内含价值预计可提升4-6%（14-20%）。
国务院确定加快发展商业养老保险，个税递延型商业养老保险有望加速出台。
1、6月21日，国务院常务会议原则通过《关于加快发展商业养老保险的若干意见》，确定加快发展商业养老保险的措施，其中首次明确了加大财税等政策扶持，加快个人税收递延型商业养老保险试点。另外，《意见》鼓励商业保险机构以多种方式投资养老服务产业，兴办养老机构，参与养老服务业综合改革试点。
2、6月23日，保监会副主席黄洪在国务院政策例行吹风会上表示：1）经过长期酝酿，税延型商业养老保险试点的政策指向已经十分明确。2）开展试点的经济基础、时机和条件都已基本成熟和具备。保险业已经基本做好了试点的准备工作。3）下一步，保监会将与其他相关部委共同配合，尽快将方案制定完成，上报国务院批准以后尽快实施。
长期发展趋势：商业养老保险――“第三支柱”的保费规模必将显著提升。养老保障体系包括三大支柱：基本养老保险（国家层面）、企业/职业年金（企业层面）、商业养老保险（个人层面）。1）替代率下降速度加快，第一支柱基本养老保险的保障作用有限。2009年以来，基本养老金的支出增幅大于收入增幅的趋势逐渐凸显，其中2016年的增幅逆差为3.8%。我国养老金统筹账户当期缺口较大，个人账户累积空账较多，导致基本养老保险依赖财政补贴，“收不抵支”的压力加大。2）第二支柱企业/职业年金覆盖面较小，增长缓慢。2016年参保企业数7.63万（集中于大型国有企业），参保职工数仅2325万，分别同比增长1.06%和0.39%，增幅均处于近十年来最低值。3）第三支柱商业养老保险的发展潜力巨大。2016年具备养老功能的人身保险（年金险为主）保费收入为8600亿元，在人身保险保费收入中的占比为25%。但真正意义上的商业养老保险（退休后分期领取）的保费收入为1500亿元，占比仅为4.4%，有效保单件数只有1348万件，有效承保人次只有1707万。而美国、英国、加拿大等国家的商业养老保险保费占比均超过35%。我国商业养老保险发展相对滞后，在老龄人口占比逐渐提升和抚养比逐年下降的情况下，将迎来长期的发展机遇期。
个税递延型商业养老保险的发展预计将提升上市保险公司2017年内含价值4-6%。1）个人税收递延型养老保险，指投保人在税前列支保费，在领取保险金时再缴纳税款。财税优惠政策可成为撬动商业养老保险发展的巨大杠杆。2）在中性假设下（假设商业养老保险的城镇职工参与度为8%，月度缴费为人均1000元），中国人寿、中国平安(601318,股吧)、中国太保、新华保险的2017年内含价值预计将分别增长4.2%、4.0%、5.8%、6.0%。乐观假设下，2017EV增幅则达到14%-21%。
个税递延型养老保险试点渐行渐近，寿险需求将进一步释放。保险公司经营显著受益于利率上行，投资收益提升，利差预期改善。长期保障型产品增长迅速，死差提升。2018年利润将大幅增长，估值仍处低位，建议增配并坚定持有。
风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。
海通非银金融团队
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