万科A(000002)
1） 16 年业绩基本符合预期，维持较高分红率。 公司 16 年收入/营业利润/归属母公司净利分别为 2405/390/210 亿元，同比分别增长 23%/18%/16%，每股收益 1.90 元，基本符合预期；拟派现 0.79 元/股，分红率 42%（ 15 年为 44%），税前股息率 3.7%。
2） 延续快周转特色， 16 年积极拿地且地价上涨较明显。 公司截至 16 年底全口径未竣工计容 1.07 亿平米，主要分布于全国 65 个城市， 平均权益比例下降至 68%；其中，在建面积 0.54 亿平米、拟建面积 0.53 亿平米；预计全口径未售计容 0.7+亿平米量级，以 16 年全口径销量 0.28 亿平米静态测算，公司储备可供销售 2.5 年左右，延续快周转特色。公司 16 年新增项目计容 0.32亿平米、“拿地/销量”为 114% （ +8PCT），“土地款/销售额”为 57% （ +15PCT），在快速去化的同时保持积极的拿地节奏，且合作拿地力度明显加大，新增项目平均权益比例仅 60%；新增项目楼面价为 0.65 万/平米（ +33%），当年“地价/售价”上升 11PCT 至近 50%，既有地价上涨的客观原因，也有向一二线城市集中（一二线占比达 88%）的主观原因。
3） 16 年为销售大年，且新开工补库存力度较大，但 17 年新开工计划较谨慎。公司 16 年全口径销量和销售额分别为 0.28 亿平米和 3648 亿元，同比分别增长 34%和 40%，以全口径销售额测算，市占率提升 0.1PCT 至 3.1%，创历史新高； 16 年实际新开工 3137 万平米/+47%，较年初计划+43%，新开工补库存力度较大；但公司 17 年新开工计划较谨慎，预计新开工 2924 万平米，较16 年实际值-7%。
4）费用率提升致净利率略降， 但财务结构仍较稳健。 公司 16 年可结转资源充裕，且施工进度加快（竣工 2237 万平米/+29%），拉动结算面积+20%至 2053万平米；毛利率略增至 29.4%，但费用率提升较快，导致净利率下降 1.5PCT。公司财务结构仍较稳健， 16 年底净负债率仅 26%，在行业内处于极低水平；有息负债中即期占比仅 34%；现金对即期有息负债的保障倍数高达 200%
5） 新业务快速布局，物管、物流、商业已取得显着进展。 公司积极转型“城市配套服务商”，其中，物业服务已极具规模， 16 年收入 43 亿元/+43%；通过联合收购“印力”，打造商业运营平台，并筹划整合存量商业资产包；物流地产已布局 18 个项目，总建筑面积约 147 万平米；滑雪板块一部剧万科松花湖、桥山北大壶以及北京（楼盘）石京龙三个项目；长租业务已推出统一品牌“泊寓”；养老模式也在深入探索。
6）深铁已成表决权比例最高的股东，公司“轨道+物业”模式有望更进一步。 近日恒大与深铁签署战略合作框架协议，将所属股份表决权委托给深铁（期限1年）；深铁此前已以 22 元/股的价格受让华润所持的 15.31%股份，加上此次恒大委托的 14.07%的表决权，深铁合计已持有公司 29.38%的表决权，已成表决权比例最高的股东。不论公司与深铁将以何种形式开展合作，深铁表决权比例的提高，都意味着公司在“轨道+物业”模式上有望更进一步。
7） 虽然短期估值并无明显优势，但股价有一定支撑，且长期价值仍值得肯定。公司目前市值 2300 多亿，较 RNAV 略有折价， 2017PE 近 10X，在大市值标的中并无明显估值优势；但深铁接盘价（ 22 元/股）及恒大成本价（ 23.35 元/股）可提供一定支撑，且深铁表决权比例的提高，意味着公司在“轨道+物业”模式上有望更进一步，有助于抢占城镇化下半场的制高点。综合而言，得益于战略及管理水平领先、积极转型“城市配套服务商”、与深铁合作发力“轨道+物业”，公司长期价值仍值得肯定。维持“审慎推荐-A”的投资评级。
风险提示： 调控升级加大行业短期风险、“轨交+物业”合作模式仍有不确定性。
