行业
2016年以来，得益于我国居民可支配收入的持续增加，居民保险需求快速增长，保费收入快速增长，但保险密度和保险深度仍处于较低水平；随着保监会对保险资金运用的不断开放，保险资金投资规模持续上升，保险资产投资领域和渠道有所多元化。
债市
2016年，我国保险业债券市场发行规模为440亿元，同比下降31.94%，整体规模较小，且品种单一，发债主体级别下限有所下降；2017年至今，我国保险公司共发行资本补充债券1支，发行金额为35亿元。
企业
受相关监管政策调整及监管处罚影响，安邦人寿、前海人寿、恒大人寿和浙商财险等保险公司经营风险显著上升，信用水平有所下降，未来发展面临一定不确定性。
展望
预计未来半年，受投资环境和监管环境影响，未来保险业将呈现立足主业、回归本位的趋势，资产驱动型险企的激进式扩张将会受到较大限制，有利于保险业整体的稳健发展，保险业信用风险水平为一般。
行业波动性行业周期属性弱周期行业数据（亿元，%）2017H12016总资产164,304151,169净资产18,02917,241人身险原保费18,28822,235人身险新增投资款3,648127,991财产险原保费4,8528,724投资收益率2.625.66综合偿付能力充足率235核心偿付能力充足率220一、行业环境分析及展望
我国经济运行缓中趋稳、稳中向好，得益于居民可支配收入的持续增加，居民保险需求快速增长，促使我国保险业规模不断扩大，保费收入快速增长
近年来，我国经济运行缓中趋稳、稳中向好，居民可支配收入持续增加。2013～2016年，我国居民人均可支配收入扣除价格因素后同比分别增长8.1%、8.0%、7.4%和6.3%。同时，我国社会保障体制正在经历重大变革，商业养老保险、医疗保险作为社会保险的重要组成部分，日益为人们所重视，居民保险消费需求快速增长，为我国保险业的发展创造了机遇，我国保险业进入高速成长期，市场规模不断扩大，保费收入快速增长。
在市场规模方面，2013～2016年末，我国保险业总资产同比分别增长12.70%、22.57%、21.66%和22.31%，增速始终保持很高水平，保险业规模快速扩大。从资产构成来看，寿险资产是我国保险业资产的主要构成部分，截至2016年末，寿险资产占保险业资产总额的比例为82.27%。
在保费收入方面，近年来，我国保险业原保险保费收入持续快速增长，2013～2016年，全行业原保险保费收入同比分别增长11.20%、17.49%、20.00%和27.50%。就寿险公司而言，得益于保监会于2013年起稳步推进的人身保险费率政策改革，寿险公司在普通型及分红型人身保险产品定价方面获得了更高的自由度，寿险公司普通型及分红型人身保险快速发展，带动原保费收入迅速增长，2013～2016年，我国寿险公司原保费收入同比分别增长7.86%、18.15%、24.97%和36.78%；同时，由于市场利率的整体下行，保险公司适时推出理财功能为主的投资型保险产品，吸引大量保户储金，推动规模保费快速发展，2014～2016年，我国寿险公司保户投资款和独立账户新增交费同比分别增长27.64%、97.91%和53.86%；同期，我国寿险公司规模保费收入同比分别增长20.38%、43.13%和42.63%。2017年以来，受到保监会急剧加强对中短存续期产品监管政策的影响，寿险公司加强发展传统保险产品并放缓投资型产品的发售和研发。2017年1～6月，我国寿险公司原保险保费收入和保户投资款新增交费同比分别增长25.56%和减少57.69%。
就财险公司而言，由于车险保费收入增速的下降，我国财险公司原保险保费收入增速有所放缓，2013～2016年同比分别增长17.20%、16.41%、11.65%和10.01%。
总体而言，我国经济运行缓中趋稳、稳中向好，居民保险需求快速增长，促使我国保险业规模不断扩大，保费收入快速增长，保险业进入快速成长期。
近年来，我国保险业发展迅速，保费收入位居世界前列，但保险密度和保险深度仍远低于世界发达国家水平，我国保险业存在广阔的发展空间
作为主要的新兴市场，我国保险业发展迅速，2016年保费收入位列世界第三，成为仅次于美国和日本的保险大国。2007～2016年，我国保险密度和保险深度整体均快速增长，我国保险业发展水平及其在国民经济中的地位均显著提升。
然而，我国保险密度和保险深度仍远低于美国、欧洲等成熟保险市场水平，瑞再sigma报告数据显示，美国、日本、英国和法国2014年的保险深度分别为7.3%、10.8%、10.6%和9.1%，而我国的保险深度在2016年仅为4.16%，我国保险业创新能力仍需加强，国际竞争力有待提高，我国保险业还存在广阔的发展空间。
近年来，我国保险业监管不断加强和完善，为保险公司的稳健经营和保险行业的健康发展提供了重要的制度保障
近年来，保险业监管以严守不发生系统性风险为底线，围绕防范化解风险、推进市场化改革、规范市场秩序、完善偿付能力监管体系等内容不断加强和完善，维护保险业的合法、稳健运行。
偿付能力监管方面，我国风险导向的偿付能力体系（即“偿二代”）历经3年建设和1年过渡，于2016年第一季度正式实施。“偿二代”坚持风险导向、中国实际和国际可比3个基本原则，构建了符合国际金融监管改革大趋势、具有自主知识产权的新偿付能力监管制度体系，为进一步增强我国保险业抵御风险能力、促进保险公司转变发展方式、引导保险行业转型升级以及深化保险监管改革、通过管好后端推动前端进一步放开等改革创新提供了制度保障。
随着国家更加重视防控金融风险，保监会自2017年4月起连续出台《关于进一步加强保险监管 维护保险业稳定健康发展的通知》、《关于进一步加强保险业风险防控工作的通知》、《关于强化保险监管 打击违法违规行为 整治市场乱象的通知》、《关于弥补监管短板构建严密有效保险监管体系的通知》和《关于保险业支持实体经济发展的指导意见》，提出了当前和今后一段时期保险监管的主要任务，对防范流动性、资金运用、战略、新业务、外部传递性、资本不实、声誉等风险以及保险业支持实体经济做出具体部署。
2017年5月,保监会发布《关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知》（保监人身险〔2017〕134号），对保险产品做出以下硬性限制:一是万能险不能以附加险形式存在;二是年金险首次生存保险金给付要在保单生效5年后,且年均返还金额不能超过已交保费的20%。此项政策的落脚点在于对接消费者的真实需求，以民生为基本，有利于引导保险公司转变产品发展模式，注重产品开发与公司各经营环节的对接，尊重保险消费者的真实需求和权利维护，让更多保障高、有特色的产品上市，让不符合消费者需求的产品退出，实现产品的有效供给和差异化发展。
总体而言，我国保险业监管不断加强和完善，为保险公司的稳健经营和保险行业的健康发展提供了重要的制度保障。
随着保监会对保险资金运用的不断开放，保险资金投资规模持续上升,保险资产投资领域和渠道有所多元化；受低利率环境和资本市场低迷震荡影响，2016年我国保险业投资收益率有所下降；2017年5月以来的专项整治工作有助于全行业识别风险点，提高保险资金运用的合规意识
近年来，随着保监会对保险资金运用的不断开放，我国保险资金投资规模持续上升，2013～2016年，同比分别增长12.15%、21.39%、19.81%和19.78%。在保险资金运用结构方面，固定收益类投资资产为保险公司主要的配置方向，但由于近年来基准利率的持续下行，银行存款及债券投资等固定收益类投资比例持续下降；同时，在2014～2016年证券投资市场活跃的背景下，以投资利差为主要利源的中短存续期保险业务的快速发展促使保险公司寻求收益更高、流动性更强的投资标的，因此股票和证券投资基金及其他投资的占比快速增长，截至2016年末，银行存款、债券、股票和证券投资基金和其他投资在我国保险资金余额中的占比分别为18.55%、32.15%、13.28%和36.02%，其他投资成为我国保险资金运用的最主要构成。
2016年，我国保险业投资收益率为5.66%，同比下降1.90个百分点，资金运用收益同比有所下降，一方面由于市场低利率环境导致的固定收益类产品收益下降，另一方面由于资本市场低迷震荡状态导致的投资下降。
2017年5月9日，保监会下发《关于开展保险资金运用风险排查专项整治工作的通知》，要求开展风险排查专项整治工作。此次整治工作有三大重点：一是重点关注重大股票股权投资、另类及金融产品投资、不动产投资和境外投资等业务领域；二是重点梳理合规风险、监管套利、利益输送、资产质量、资产负债错配等风险点；三是重点检查利用金融产品嵌套和金融通道业务开展投资，利用金融产品、回购交易及资产抵质押融资放大投资杠杆，以及利用保险资金运用关联交易、“抽屉协议”“阴阳合同”利益输送等行为。此次专项整治工作实施穿透式检查，有助于识别行业风险点，提高保险资金运用的合规意识。
二、行业债市回顾及展望
近年来保险业发债规模有所波动，整体规模较小，2015年以来主要由资本补充债券构成，品种较为单一，发债主体级别下限有所下降
从债券品种来看，近年来我国保险公司债券主要包括次级定期债务和资本补充债券，次级定期债务是指保险公司为了弥补临时性或者阶段性资本不足，经批准募集、期限在五年以上（含五年），且本金和利息的清偿顺序列于保单责任和其他负债之后、先于保险公司股权资本的保险公司债务 ；资本补充债券是2015年上市的新型债券品种，是指保险公司于银行间市场发行的用于补充资本、发行期限在五年以上（含五年）、清偿顺序列于保单责任和其他普通负债之后、先于保险公司股权资本的债券 ，推进保险公司在银行间债券市场发行资本补充债券有利于拓宽保险公司资本补充渠道，提高保险公司偿付能力和风险抵御能力。2014～2016年，保险公司债券发行规模合计分别为347.03亿元、646.50亿元和440.00亿元，有所波动；其中，2015年保险公司资本补充债券占保险公司债券发行总额的比例为89.10%，2016年保险公司新发债券全部为资本补充债券。
2016年，保险公司共发行7只资本补充债券，发行数量较2015年的15只减少8只，2016年保险公司资本补充债券发行金额合计440.00亿元，较2015年的576.00亿元减少23.61%。在发行规模方面，单只最大规模为中国人民财产保险股份有限公司发行的资本补充债券，发行规模为150.00亿元，单只最小规模为长安责任保险股份有限公司发行的资本补充债券，发行规模为5.00亿元；在发行利率方面，最低发行利率为阳光财产保险股份有限公司于2016年8月发行的资本补充债券，发行利率为3.58%，最高发行利率为长安责任保险股份有限公司于2016年11月发行的资本补充债券，发行利率为6.50%。
从发债主体的级别来看，我国保险公司资本补充债券发行主体评级均较高，2015年均为AA以上，2016年11月，长安责任保险股份有限公司发行资本补充债券，主体级别为AA-，为截至目前保险公司发行资本补充债券最低级别。
2017年至今，我国保险公司共发行1只境内债券和1只境外债券，境内债券为中国人民健康保险股份有限公司于2017年9月发行的、发行规模为35.00亿元的资本补充债券，境外债券为建信人寿保险股份有限公司于2017年4月在香港联交所发行的、发行规模为5.00亿美元的二级资本债券；获保监会批复发行的债券3只，分别是天安财产保险股份有限公司、中国平安(601318,股吧)财产保险股份有限公司和中国太平洋财产保险股份有限公司的资本补充债券。
2016年，综合宏观层面因素和行业层面因素，国际评级机构先后下调我国保险业评级展望；2017年以来，共有8家保险公司遭评级下调，6家保险公司获评级上调
2016年上半年，穆迪和标普先后下调了我国保险业的评级展望，国际评级机构对我国保险业的看空，主要来自于宏观层面和行业层面，从宏观层面上看，主要由于我国主权评级展望调整为负面，进而影响到中央政府向保险公司提供支持的能力；从行业层面上看，一是由于低利率环境对寿险的利差表现会产生很大负面影响；二是资本市场的波动会给投资表现带来冲击。
根据我国保险业2017年以来信用评级情况，保险公司评级下调、上调和不变的总体情况为：8家保险公司评级下调，其中4家评级展望由“稳定”下调“负面/负面观察”，5家级别下调 ；6家保险公司评级上调，均为评级展望由“负面”上升为“稳定”；其余19家保险公司评级无变化。
4家评级展望遭下调的保险公司分别为安邦人寿保险股份有限公司（大公国际、中债资信双下调）、前海人寿保险股份有限公司（中诚信国际下调）、天安人寿保险股份有限公司（中债资信下调）和阳光人寿保险股份有限公司（穆迪下调）；在5家级别下调的保险公司中，由穆迪下调的分别为中石油专属财产保险股份有限公司、中国铁路财产保险自保有限公司、中国人寿保险股份有限公司和中国人民财产保险股份有限公司，同时这些公司此前的“负面”展望调整为“稳定”，这些下调主要与穆迪对我国宏观经济的判断有关，由大公国际下调的为安邦人寿，安邦人寿此前的“负面”展望维持不变。
6家评级展望获上调的保险公司分别为中国太平洋人寿保险股份有限公司、中国太平洋财产保险股份有限公司、中国人寿财产保险股份有限公司、中国人寿保险（海外）股份有限公司、建信人寿保险有限公司和工银安盛人寿保险股份有限公司，均为穆迪上调。
三、关注企业
受保监会调整相关监管政策以及监管处罚的影响，安邦人寿单月保费收入规模大幅下降且持续处于很低水平，加之由实际控制人个人原因导致的声誉风险，安邦人寿净利润大幅下降并出现亏损，信用水平下降较快，未来发展面临一定不确定性
作为以赚取利差为主要盈利模式的保险公司，安邦人寿通过销售中短期保险产品产生的全部保户投资款新增缴费收入和绝大部分原保费收入是其用以开展资产端投资业务的资金来源。受保监会调整中短存续期人身保险产品相关监管政策、大量不合规人身保险产品自2017年4月1日起停止销售影响，包括安邦人寿在内的人身保险业原保费收入和保户投资款新增交费收入显著下降。2017年5月4日，中国保监会向安邦人寿下发监管函，暂停其两款产品使用并自监管函下发之日起三个月内禁止申报新产品，受此影响，安邦人寿单月保费收入规模大幅下降且持续处于很低水平。
2017年6月13日，安邦保险集团发布声明称，安邦保险集团董事长兼总经理吴小晖先生因个人原因暂不能履职。由于安邦保险集团持有安邦人寿99.984%的股份，是安邦人寿的控股股东，上述事项对安邦人寿经营发展产生了一定声誉风险，加之此前监管处罚导致的保险业务拓展受限，2017年上半年安邦人寿净利润同比大幅下降并出现亏损，大公国际于2017年7月28日将安邦人寿评级展望由稳定下调至负面，于2017年8月22日将安邦人寿主体信用等级由AAA下调至AA+，评级展望维持负面。
总体而言，受监管政策调整及由实际控制人个人原因导致的声誉风险影响，安邦人寿保险业务扩展能力受限，运营模式承受较大压力，净利润大幅下降并出现亏损，信用水平下降较快，未来发展面临一定不确定性。
受监管政策调整影响，天安人寿、阳光人寿等资产驱动型保险公司整体面临较大的业务转型压力，加之中短存续期产品的集中退保，此类保险公司短期盈利承压；但随着保险期限和渠道结构的不断优化，新业务价值将稳步提升，有利于保险公司长期稳定发展
受到中短存续期产品政策限制和保险业务回归本源的要求影响，天安人寿、阳光人寿等资产驱动型保险公司面临较大的业务转型压力，在寻求业务转型的过程中，规模保费或将受到一定影响，由于中短存续期产品的集中退保和新增保险业务尚未盈利，此类保险公司短期盈利能力将承受较大压力，以天安人寿为例，2017年上半年，天安人寿净亏损18.08亿元，对公司资本的侵蚀较大。考虑到天安人寿在业务转型和盈利能力方面承受的较大压力，加之高管人员频繁变动导致的经营稳定性受挫，2017年7月6日，中债资信将天安人寿评级展望由“稳定”下调为“负面”，信用水平有所下降。
随着业务转型的不断推进，此类保险公司保险期限和渠道结构不断优化，以天安人寿为例，在保险业务缴费方式结构方面，2014～2016年及2017年1～6月，天安人寿期缴业务首年保费收入分别为4.00亿元、4.94亿元、139.99亿元和112.16亿元，在公司保险业务收入中的占比分别为14.29%、2.58%、41.76%和33.07%，其中2016年规模和占比分别大幅增长2,731.33%和39.18个百分点，保险业务缴费方式结构不断优化；在保险销售渠道方面，天安人寿个人营销渠道快速发展，对保险业务的贡献度不断提升，2014～2016年及2017年1～6月，个人营销分别实现保险业务收入5.03亿元、7.10亿元、18.70亿元和20.96亿元，在公司保险业务收入中的占比分别为17.97%、3.71%、5.58%和6.18%，其中2016年以来对保险业务收入的贡献度稳步上升，为天安人寿向价值型业务转型奠定了坚实基础，促进天安人寿新业务价值的稳步提升，有利于公司的长期稳定发展。
总体而言，受监管政策调整影响，天安人寿、阳光人寿等资产驱动型保险公司整体面临较大的业务转型压力，加之中短存续期产品的集中退保，此类保险公司短期盈利承压，信用水平有所下降，但随着保险期限和渠道结构的不断优化，新业务价值将稳步提升，有利于保险公司长期稳定发展。
由于保监会针对其资产端不当投资下发的监管处罚，前海人寿、恒大人寿等保险公司经营风险显著上升，中短期信用水平面临较大压力
2017年2月24日，保监会针对前海人寿编制提供虚假资料和违规运用保险资金的行为发布监管函，对前海人寿分别罚款50万元和30万元，就编制提供虚假资料行为，给予（时任前海人寿董事长）姚振华撤销任职资格并禁止进入保险业10年的处罚，就违规运用保险资金行为，给予相关责任人不同金额的罚款处罚。受保监会监管处罚影响，2017年一季度，前海人寿规模保费同比下降70.17%，规模保费市场占有率排名较2016年末下降12位，经营风险显著上升。2017年2月28日，考虑到保监会处罚事项对前海人寿公司声誉、业务拓展、资金运作等方面造成的不利影响和撤销董事长任职资格可能对公司治理和经营管理稳定性造成的不利影响，中诚信国际将前海人寿的评级展望由稳定下调为负面。
2017年2月25日，保监会针对恒大人寿违规运用保险资金的行为发布监管函，给予恒大人寿限制投资股票一年、两名责任人分别行业禁入五年和三年的行政处罚决定，给予恒大人寿下调权益类资产投资比例上限至20%、责令撤换另两名相关责任人、责令就相关问题进行整改等三项监管措施。截至2016年末，恒大人寿权益类资产投资在资产总额中的占比达61.08%，以权益投资收益为主的投资收益在恒大人寿营业收入中的占比为63.88%。权益类资产投资比例上限的下调将对恒大人寿盈利能力产生较大影响。
总体而言，由于保监会针对其资产端不当投资下发的监管处罚，前海人寿、恒大人寿等保险公司经营风险显著上升，中短期信用水平面临较大压力。
由于2016年末“侨兴债”违约导致的巨额赔偿，浙商财险业绩大幅下滑，偿付能力大幅下降，“停止接受非车险新业务”和“停止增设分支机构”等监管措施制约着浙商财险的业务拓展
2014年，浙商财险分别与投保人惠州侨兴电讯工业有限公司和惠州侨兴电信工业有限公司签订私募债的货币履约保证保险，侨兴电信和侨兴电讯分别发行“侨信第一期至第七期”和“侨讯第一期至第七期”私募债。2016年12月，由于二者资金周转困难无法按时还款，根据协议，浙商财险对债券本息到期兑付提供保证保险，迫于合同和投资者压力，浙商财险履行了保证保险赔付责任，预赔付合计达11亿元。此次巨额赔偿根源于浙商财险在自身资本能力不达标的情况下采取信用保证保险发展战略。
巨额赔偿使浙商财险陷入亏损，2016年及2017年上半年，浙商财险分别亏损6.49亿元和3.07亿元，其中2016年业绩在全国财险公司中垫底；同时，巨额赔偿使得浙商财险偿付能力大幅下降，根据其2017年二季度偿付能力报告，浙商财险核心偿付能力和综合偿付能力均不达标，核心偿付能力充足率从一季度末的97.88%下降至45.40%，核心偿付能力充足率从一季度末的159.93%下降至90.79%。
2017年9月，保监会向浙商财险发布监管函，根据《保险公司偿付能力监管规则第10号：风险综合评级（分类监管）》，保监会对浙商财险采取“责令该公司增加资本金，完成增资扩股工作”、“总公司及分支机构停止接受非车险新业务”、“停止增设分支机构”等监管措施。“停止接受非车险新业务”和“停止增设分支机构”等监管措施制约着浙商财险的业务拓展。
为缓解偿付能力危机，浙商财险已启动增资计划，《关于变更注册资本有关情况的信息披露公告》显示，浙商资产注册资本金将从15亿元增加到30亿元，增资金额为15亿元，此次增资以向原股东发行股份的方式实施，总计发行股份数量15亿股，每股1元，增资文件于6月29日上报保监会审批，2017年9月27日，保监会批复同意浙商财险注册资本变更为30亿元。
总体而言，由于2016年末“侨兴债”违约导致的巨额赔偿，浙商财险业绩大幅下滑，偿付能力大幅下降，“停止接受非车险新业务”和“停止增设分支机构”等监管措施制约着浙商财险的业务拓展。
四、总结
无论是投资环境还是监管环境，都已不支持资产驱动型险企的激进式扩张，预计未来半年我国保险业将呈现更加明显的立足主业、回归本位趋势，价值创造效率将在更大程度上影响寿险价值的评估。具体来看，寿险业受新常态和低利率的宏观环境影响，资产端和负债端将持续承压，资产负债管理将面临较大的收益、期限错配风险；在车险费率改革及偿付能力监管改革影响下，财险公司将面临着较大的政策风险；预计未来半年我国保险业监管将坚持严控险资对外投资，鼓励外币债券发行，监管将持续鼓励优秀保险公司进行外币债权融资。总体来看，未来半年保险业信用风险将呈和缓趋势，整体信用风险为一般。
文/秦菁
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