核心逻辑
铁矿平衡表变化支撑或低于市场预期
根据矿难影响测算，可以将矿难对全球铁矿的供给影响分为三种情形假设，预估供给影响总量在1750-6000万吨区间，平衡表对应供需差分别为5、-7、-36百万吨。同时考虑价格高位后，中小矿山复产预期可能导致的供需再平衡，我们认为中长期铁矿供需仍将偏向宽松，支撑力度或低于市场预期。
与17年情形类比推断铁矿长期高位难维持
通过与17的情形类比，我们认为铁矿石在矿难后的上行幅度已经透支，一方面17年矿石的上下游结构更为利好，尚不能维持90美元/吨以上的高位，另一方面矿难实际影响仍有时滞，结合价格高位下的中小矿复产预期，当前90美元/吨高位难以持续。极端情形假设下，矿石成本推动也不足以改变螺纹驱动。
螺纹供需驱动仍向下
从当前的产量看，电炉供给收缩支撑弱化，叠加春节后环保力度低于去年同期，利润驱动导致供给压力不减；螺纹社库、总库节后累库速率超预期，除了今年的低基数外，供给压力传导是核心变量。后期需求反应的去库速率将决定螺纹的驱动，结合我们对终端的判断，需求中长期或将开启缓步下行，预期螺纹去库速率或低于18年同期。
基差修复后技术回调逐步显现
RB1905盘面贴水最强修复至平水位置，做空安全边际显现。从持仓来看，主力多空逐步减仓，短期上涨告一段落；技术上，3750-3900元/吨是重要阻力区间，日线级别面临三浪回调。随着铁矿面临回调，支撑减弱，螺纹弱势显现。
风险因素
终端需求超预期炉料提振超预期
前言
结合《2019年黑色年报―繁花落尽，徐徐归去》观点，我们认为2019年钢材市场的主逻辑将从供给端重新回归至需求端。需求端，内部房地产投资周期性下滑压力加大，基建投资企稳回升，制造业投资震荡运行，外部中美贸易战压制出口需求，预计全年钢材需求稳中下滑；而供给端在环保放松及钢企利润回归正常的综合作用下，预计废钢对铁水难以形成持续替代，废钢比回落，最终导致生铁产量回升和粗钢产量下滑。整体来看，2019年钢材供需双双走弱，但需求下行主导2019年螺纹走势，供给扰动来自废钢（转炉+电炉），价格中枢将逐步下移。
目前来看，第一轮反弹在“需求韧性+低库存+铁矿矿难”驱动下提前兑现，但持续上行已经乏力，此轮反弹结束后或将迎来螺纹第一阶高位卖点。
1.“平衡表变化+情形类比”推断铁矿石高位难持续
铁矿平衡表变化支撑或低于市场预期
春节期间，VALE矿难事件发酵，公司宣布不可抗力，市场担忧全球铁矿供应将大幅削减，SGX掉期5月盘中上冲至90.89美元/吨历史高位。根据目前的统计数据来看，可以将矿难对全球铁矿的供给影响分为三种情形假设：乐观减产2750万吨，中性减产4000万吨，悲观减产7000万吨，VALE自身增产1000万吨，预估供给影响总量再1750-6000万吨区间，占全球矿石供给0.68%-2.7%。
从机构统计矿石增量来看，预估在1500-3000万吨水平。结合年度平衡表估算，乐观减产情形下，矿石仍将处于过剩格局；而中性和悲观减产情形下，将导致矿石处于紧平衡或略有缺口状态。同时，根据钢联统计，若铁矿价格高位持续，去年因成本或政策原因关停和减产的国外中小型矿山，复产意愿将逐步增强（价格回到80美金左右），有望释放2500-3500万吨产量，这部分供给增量也会弥补VALE的供给减量，导致供需的再平衡。因此，我们认为矿难导致的铁矿平衡表变化支撑或低于市场预期。
与17年情形类比推断铁矿长期高位难维持
目前来看，我们认为铁矿石在矿难后的上行幅度（从矿难发生日算起为24%）已经透支，同时在需求淡季（春节前后）推动RB1905上行至3908的高位，盘面贴水修复至平水位置，做空安全边际逐步显现。春节后铁矿普氏最高上冲至94.2美元/吨，除14年外，已经处于同期历史高位，与17年峰值相当。
从基本面对比来看，当前也并不支持现货持续上行，I1905提涨情绪释放后面临回调。
首先17年2月前后正是黑色系基本面最亢奋的时间点：1. 16年供给侧改革启动，终端需求超预期，螺纹强势带动；2.焦煤受276政策影响，供给大幅收缩后强势上行带动焦炭、铁矿石，炉料共振。在上下游多重利好下，铁矿石并未能持续维持90美元/吨的高位，随后面临回调。
其次，此次VALE矿难后实际影响仍有缓冲时间：1.目前仍是矿难发酵后的情绪释放，供给实质影响并未传导，2.根据数据显示，目前钢厂库存可用天数33天，处于季节性高位，中国进口巴西铁矿石库存达到3696万吨，也处于14年来历史极值水平，减产带来的实质影响预估在1-2个月后才能逐步显现。
综合来看，铁矿石在矿难发生后24%的涨幅已部分透支，淡季情绪端推动的补涨后，90美元/吨的高位短期难以维持，将面临回调。退一步看，若矿石强势维持或继续走强，甚至上冲100美元/吨高位，即再上冲10美元/吨，挤压螺纹成本在130元/吨左右，也并不足以改变后期成材的下行驱动，当前位置仍有较高的做空安全边际。
2、供给高位下累库速率加快
供给端压力仍强于18年同期
春节前后，螺纹利润依然维持600元/吨以上的较高水平，生产意愿不减；同时，采暖季限产纠偏，力度同比弱化，高炉开工依然维持相对高位。对应到产量，粗钢日均仍在230万吨/天上方，MYSTEEL螺纹周度产在300万吨上方，同比依然偏高。此外，电炉作为重要的边际增量，确实其成本为对于现货是重要支撑，但力度逐步减弱。从影响时间看，电炉主产区利润从11月中旬逐步收缩，12月中下旬开始逐步进入亏损区间，此时电炉开工从77%高位下滑至63%低点，再到春节进入冰点，电炉产量的收缩影响也逐步兑现，后期成本支撑作用也相应减弱。供给端压力仍强于18年同期。
累库速率加快，后期去库速率预期低于18年同期
目前对于螺纹库存来看分为两块，前期的累库（反应下游预期和钢厂生产意愿）以及后期的去库累库（反应下游预期和实际需求）。根据测算，11以来节后累库阶段，MYSTEEL螺纹社会库存周度累积幅度在10.6%，剔除18年对于整体幅度的抬升，累积幅度为8.96%。统计估算，当周度累积幅度高于9.8%时，期价下跌概率逐步加大。而最新数据显示，螺纹周度累库速率为16.2%，触发统计下跌预警线，压力明显。逻辑上，去年社库基数高位，今年基数偏低，叠加前述供给依然偏高，钢厂供给压力向下游转移；总库存口径看，今年开年的累库速率也依然偏高。后期，去库速率即需求兑现是核心。当前需求估算数据显示钢材整体需求以及螺纹需求均低于18年同期，根据后续对终端需求的阐述，需求韧性存疑，我们认为需求将呈缓步下行趋势，去库速率预期低于18年同期。
3、终端需求或缓步下行
终端短期需求兑现存疑，中长期需求或将开启缓步下行。18年传统地产框架中，销售持续下滑并未向资金和开工传导，而是被高周转切断，新开工维持较高增速。但中长期数据反馈该模式持续性存疑，主要表现为：1. 地产库存从11年低位边际上行，表明销售端有传导迹象；2. 三、四线房价拐头，期现房销售同比背离有望逐步收敛（上一轮背离持续时间为1年，本轮已持续11个月）；3. 管桩数据环比下行，根据2-3个月的传导时滞，新开工增速放缓后有望下行。
从最新的地产数据来看，春节期间城市销售面积出现大幅下滑，销售面积同比下滑50%以上，样本口径管桩订单量也显示同比下滑20-30%。短期宏观预期提振仍有待观察，信用宽松目标针对中小微民企，是否再度流向地产且后期对地产的限制放宽暂未知。整体看，目前地产需求不至于失速下行，但成材端矛盾从供需转向需求后，终端有望缓步下移带动成材。
4、基差收敛，做空安全边际显现
铁矿前期上行后，在需求淡季带动RB1905上行持续基差修复，最高接近平水，部分锁价贸易商也有卖出套保做基差扩大驱动，做空安全边际逐步给出。
5、主力席位逐步减仓，技术上行阻力显现
从RB1905主力持仓来看，主要是第一多头永安和第一空头银河的对垒，且银河在矿石端也是第一大空头，随着成材持续上行以及矿难事件发酵，银河盘面亏损加大，RB1905从1月30日开始逐步减仓，2月11日开始大幅减仓。永安在1月25日多单开始逐步撤退，随着矿石高位回调，短期由铁矿石引发的提涨或告一段落。此外，从技术上看，3750-3900元/吨是重要阻力区间，日线级别面临大三浪回调。随着铁矿面临回调，支撑减弱，螺纹弱势显现.
